б) Схема організації проектного фінансування
RADR
WACC
ризик проекту
ризик для компанії вище середнього
RADR - ставка дисконтування, відповідна ризику проекту Рис. 7. До обгрунтування ставки дисконтування при оцінці проекту
Для цього використовуються такі методи, як оцінка чутливості проекту, визначення «точки беззбитковості» та ін. З огляду на високі ризики проектного фінансування, кредитори прагнуть забезпечити максимально ефективне управління ними. Крім традиційних методів зниження ризиків (наприклад, їх страхування) ис-користується метод їх розподілу між учасниками реалізації інвестиційного проекту. До таких належать: проектна компанія (замовник проекту), засновники проектної компанії (спонсори), кредитори, консультанти, постачальники обладнання, підрядники, покупці проектного продукту, компанія-оператор, банки-гаранти, інші учасники. Іїа різних стадіях проектного циклу роль окремих учасників в покритті ризиків змінюється. Так, на інвестиційній стадії кредитує банк, як правило, знімає з себе відповідальність за якісне і своєчасне завершення будівельно-монтажних робіт. Ризики, пов'язані з якістю та термінами здачі об'єкта, а також перевищенням кошторисної вартості проекту, покладаються на проектну компанію та її засновників, під-підрядником, постачальників машин та обладнання, страхові компанії і т.д. що відбивається в договорах і контрактах (підрядних, поручительства, страхування та ін.). На етапі експлуатації об'єкта банк- кредитор зазвичай бере на себе частину комерційних, валютних, стра-
нових ризиків. Частина ризиків на цьому етапі може перекладатися на покупців проектного продукту через укладання контрактів типу «бери або плати» (take or pay).
Залежно від розподілу ризиків реалізації інвестиційного проекту між кредитором і позичальником (проектна компанія) проектне фінансування може бути розцінена в такий спосіб *
без права регресу (обороту) кредитора на позичальника;
з обмеженим регресом;
з повним регресом.
В останньому випадку сума регресної вимоги кредитора може істотно перевищувати ліквідні активи позичальника - проектної компанії. У цій ситуації передбачається, що зобов'язання проектної компанії перед кредитором будуть покриватися за рахунок коштів її спонсорів (засновників). До останнього типу прибл-жаются і кредити з повним регресом на позичальника за всіма ризиками, окрім політичних і форс-мажорних. Останні частково або повністю покриваються державними або напівдержавними агентствами зі страхування експортних кредитів, а також міжнародними агентствами типу БАГІ (Багатостороннє агентство з гарантій інвестицій - філія Всесвітнього банку).
Проектне фінансування, пов'язане з підвищеними ризиками для банку-кредитора, має зовнішню схожість з венчурним (ризико-вим) фінансуванням. Однак ці механізми фінансування принципово різні. Венчурне фінансування здійснюється з фондів венчурного бізнесу, які спеціально даються для фінансування проектів з високими і дуже високими ризиками. Як правило, це проекти, пов'язані з розробкою нових технологій і нових продуктів. Відповідно у венчурному фінансуванні переважають ризики науково-технічного характеру та комерційні (ринкові) ризики. Проектне фінансування має справу зазвичай з більш-менш відомими технологіями, а проекти найчастіше орієнтовані на випуск традиційних товарів і послуг (нафта, газ, інші енергоносії, золото, інші сировинні товари і напівфабрикати зі стійким попитом на світовому ринку). У проектному фи-
нанскрованіі переважають проектні ризики (затримки введення в дію об'єкта; перевищення кошторису по будівництву; низька якість обладнання і будівельних робіт; підвищення цін на сировину та інші елементи витрат виробництва; некваліфіковане управління об'єктом на стадії експлуатації і т.п.).
Головна відмінність між проектним і венчурним фінансуванням в наступному. При венчурне фінансування закладаються допустимі норми збитків, які для учасників проектного фінансування є неприйнятними. Для венчурних фондів в збитки через провали в реалізації проектів списується 50% і більше капіталу фонду, і на їх засновників такі збитки серйозно не відображаються. Для учасників проектного фінансування, перш за все банків, провали в реалізації проектів можуть мати дуже серйозні наслідки, аж до банкрутства.
Оскільки проектне фінансування пов'язане з підвищеними ризиками для кредиторів, банки використовують цю форму зазвичай тільки щодо інвестиційних проектів, які обіцяють високий прибуток. У 70-і роки, коли в зв'язку з «нафтовим бумом» ціни на нафту та інші енергоносії виросли багаторазово, прибутковість інвестиційних проектів з видобутку вуглеводневої сировини стала нерідко обчислюватися сотнями відсотків. Це суттєво вплинуло на політику ряду банків, які активно включилися в пошук привабливих проектів в нафтогазовому секторі.
У галузях з невисокою нормою прибутку і порівняно високими ризиками співвідношення позикового капіталу і капіталу проектної компанії становить, як правило, 60: 40,50: 50, але може бути і такий варіант, коли власний капітал переважає над позиковим.
Оскільки проектне фінансування пов'язане з підвищеними ризиками для кредитора, особлива увага приділяється оцінці запасу міцності проекту: цей запас визначається коефіцієнтом покриття заборгованості (DCR - Debt Coverage Ratio), який розраховується як відношення суми очікуваних чистих надходжень від проекту до планованих виплат по кредитній заборгованості. У будь-якому випадку він не може бути менше одиниці. Реально в світовій практи-
ке кредитування проектів в кінці 80-х років нижня межа була прийнята на рівні 2: 1 (200%), потім знизилася до 1,3: 1 (130%). При узгодженні графіка погашення заборгованості перед банком може застосовуватися метод «заданого відсотка», тобто на погашення заборгованості може спрямовуватись фіксований відсоток припливу готівки (наприклад, 70%). У таких договорах може бути відсутнім фіксований термін повернення кредиту.
Багато банків одночасно виступають і як організатори кредитів (arrangers), і як провайдери фінансування в формі консор-ціумов і синдикатів, надаючи певну частину кредитних ресурсів.
З 90-х років на ринку проектного фінансування стали з'являтися проектні облігації без права регресу. Більшість емісій призначалося не для початкового фінансування інвестиційних проектів, а для рефінансування боргу за отриманими банківськими проектним кредитами. А з середини 90-х років з'явилися приклади емісій проектних облігацій для початкового фінансування витрат за кошторисом проекту [2].